1999年 7月22日
日本銀行

―平成11年 7月21日（水）
午後 3時から約45分

【問】

先般の経済企画庁の月例経済報告では、「景気はやや改善している」と景気判断を一歩進めたような印象を持っているが、先般の日銀短観、あるいは今日の金融経済月報等を踏まえて、現時点での景気認識と先行きの見通しを伺いたい。また、当面の金融政策の運営スタンスについても伺いたい。

【答】

設備投資は、引続き減少傾向を辿っており、個人消費も全体として回復感に乏しい。一方で、公共投資は基調としては増加傾向にあるし、住宅投資も持ち直しが続いている。こうした最終需要の動向や在庫調整が進捗しているということを背景にして、生産は引続き下げ止まりが続いている。金融面では、日本銀行による思い切った金融緩和策の効果が浸透して、その効果を挙げてきているということが言えるし、金融システム不安の後退等もあり、市場の環境は全般として好転してきていると思う。また、企業金融を巡る逼迫感も和らいできているというふうに判断している。こういうことを背景にして、企業の業況感、あるいは消費者マインドが幾分改善してきたことが、景気に対して徐々に好影響を及ぼしてきていると期待される訳である。この辺のところは先般の短観も私どもの判断を大体裏付けるような結果であったと考えている。

ただ、設備、雇用の過剰感が根強く残っているし、企業収益は３月時点では当然のことながら良くなかった訳で、それが今後どのように変わっていくかを私どもは注目したいと思う。また、家計の雇用・所得環境が引続き悪化している訳で、企業のリストラの動きはこれから益々盛んになっていくとともに、短期的には設備投資や雇用等にマイナスの影響を与えていくことは避けられないと思う。こういう点を踏まえると、民間需要の速やかな自律的回復は、依然としてなかなか期待しにくい状況にあるのではないかと思っている。

物価については、大体横這いになってきた訳であるが、原油など国際商品市況の底入れ、あるいは在庫調整の進捗といったようなこともあると思うし、そういうもので当面概ね物価は横這いで推移していくと言えると思う。しかし、これも今申し上げたような実体経済の見通しに基づくと、物価の潜在的な低下圧力は、引続きまだ残存しているのではないかという感じがする。

金融政策決定会合では、こういう金融経済情勢に対する認識を踏まえ、討議を尽くした結果、「デフレ懸念の払拭が展望できるような情勢になるまで、現在の政策運営を続けていく」という考え方に則り、当面の金融市場調節方針については、現状維持ということを決定した次第である。

【問】

最近、コンピューター２０００年問題を要因として年末越え資金のレートが上昇する傾向がある。先般、対処方針については日銀からも明らかにされたところではあるが、いま一度総裁から市場に向けてメッセージをお願いしたい。

また、こうした現象は、現状のゼロ金利政策の阻害要因にもなるのではないかという懸念もあるが、その点も踏まえて考えを伺いたい。

【答】

年末越え資金の金利は、先月の後半からやや上がってきている。その背景には、通常の金利観に基づく動きのほかに、市場参加者が２０００年問題を改めて意識し始めたということも十分背景にあると思う。ターム物の金利が上がってきているが、これは景気の上昇ということもあるかもしれないが、「Ｙ２Ｋ」といっている２０００年問題の影響もあると思う。

もっとも、今のところ、金融機関や企業の年末資金繰りに大きな不安が生じているという訳ではないし、実体経済面への悪影響を懸念するほどの状況でもないと思う。そういう意味で、現在のゼロ金利政策の効果が、２０００年問題によって阻害されていることはないと認識している。

もちろん、日本銀行としては、２０００年問題の影響を含めて、引続き市場動向を注意深く見守っていくつもりである。その際、金融機関等の自助努力を──あれをやって下さい、これをやって下さいということではなくて、──それぞれの金融機関が自分の問題として、必要に応じた適切な対応を図っていって頂きたいと考えている。

【問】

ゼロ金利政策で、篠塚委員は金融機関のモラル・ハザードや家計面への影響等で副作用が生じるのではないかと述べているが、改めてゼロ金利政策がもたらす副作用について総裁の考えを伺いたい。

【答】

金融政策を評価するうえで、「副作用」と呼ばれるような現象を部分的に取り出して、単独に論じることは適当なことではないと思う。金融政策が金融市場や実体経済に与える影響の全体を、「物価の安定」という目的に照らして評価しなければならない。これは日本銀行の使命であり、役割であると思っている。

こういう点で、現在のゼロ金利政策は、マクロ経済活動を金融面から最大限に下支えし、デフレ懸念の払拭ひいては物価の安定に向けて、少しずつ効果を現し始めている段階にあるというふうに思う。その過程で、直接的な所得分配面への影響だけを取り出せば、やはり、債務を負っている企業には有利であり、金利収入を頼りにしている家計にとっては相対的に不利に働くことは当然のことだというふうに思うし、そういう方々にとっては本当にお気の毒だと思う。しかし、金融緩和によって、経済活動が活発化していけば、その恩恵はいずれは家計にも及んでいくものであるし、比率から言えば、勤労所得が圧倒的に高い訳であるから、そこが増えていけば、家計も所得面で必ず良くなっていく時期がくると思っている。逆に、金利を早く引き上げ過ぎて景気がまた落ち込んでしまうようなことになると、家計は現在よりさらに厳しい状況におかれることになるのではないかと思っている。

また、市場参加者や金融機関がリスクテイクの姿勢を積極化させていくこと自体は、金融政策の効果発現の重要な経路の一つではないかと思っている。これが行き過ぎて、モラルハザードといわれるような事態が発生しているかどうかは、よくみていく必要があると思う。しかし、目下のところ、ゼロ金利政策は、昨年過度に萎縮したリスクテイク活動をむしろ活性化させて、実体経済をサポートする効果を発揮しつつある段階にあるとみている。

ゼロ金利政策の継続が、経済や金融市場に与える影響は複雑である。その効果が現れるまで時間を要するものでもあると思う。日本銀行としては、こうした点を念頭において、情勢を注意深く点検していくつもりであるが、当面は現在の政策を続けていくことが適当であると考えている。

ゼロ金利政策を２月に決めてから５ヶ月近くになるが、その効果はまだ続いて出てきて、浸透している。株価もどんどん上がっていくし、企業の資金繰りも良くなっていって、マインドが明るくなってきていることも含めて、今のところまだプラス効果は続いて出てくると期待して良いと思っている。一方で、副作用というか、おっしゃるようなマイナス効果があることも確かである。例えばコール市場が小さくなってきたとか、もともと非常に難しいゼロ金利という今まで経験のないことをやっている訳であるから、どういうことが起こってくるかは、よくよく見ていないといけない。そういった形のマイナス効果というものはまだあまりはっきり出てきてはいないのではないかと思う。そういうことを考えて、今しばらく現状維持ということで政策決定会合では決定した次第である。

【問】

先般、金融監督庁の方ではクレディ・スイスに処分の方針を通知したようであるが、クレディ・スイス・グループが出していたいわゆる「損失先送り商品」の実態について、日銀としてはこれまで考査等を通じてどの程度把握し、どのような指導を行ってきたのか。また、今後の対処方針に対する考え方如何。

【答】

クレディ・スイスの問題についてであるが、私どもとしては、個別先に対する考査の内容に言及することは差し控えなければならないことである。日本銀行では、取引先金融機関の経営実態を適切に把握するという観点から、考査などにおいて信託等の手法を使った資産流動化についても実態把握に努めている。その際に、リスク管理とか財務状況の開示の適切性に問題があるとするならば、これを指摘するとともに、資産査定上の取り扱いも実態に即した分類に改めるように求めてきているところである。

一方で、こうした流動化手法を提供している先に対して考査を実施した場合には、法令に違反していないかどうか、顧客の金融機関に対して当該手法が内包するリスクに関して十分説明を行っているかどうか、そういった点について良く調査をしてきている。

こうした調査の結果、これまで資産流動化の手法の提供ということが明確な法令違反となるようなケースはなかったと思う。一方、当該手法を利用している金融機関において、リスク管理等の問題がある例が少なからず判明しており──いわゆる、実質「飛ばし」ということであるが──これらに対しては適切な対応を強く促してきた。

こうした資産流動化手法については、今後とも引き続き考査等を通じて問題点があれば、これを指摘して改善を求めていく方針である。

同時に、損失先送りを目的とした資産流動化のような手法が提供され、また利用されてきた背景については、わが国の会計制度とかディスクロージャーの面で不十分な点があったということも否めないと思う。従って、そうした取引を未然に防止していくためにも、時価会計の導入を始めとした会計制度の改正とか、ディスクロージャー制度の一層の整備充実を図っていくことが肝要ではないかと思っている。クレディ・スイスについては、処分の有無や内容がまだ決定されていない段階なので、これ以上のコメントは差し控えさせて頂きたい。

【問】

最近の為替に関する日米のスタンスの差についてお伺いしたい。特に為替介入については、既に大蔵大臣や財務官が介入の事実を認めているので、特に総裁から言及してもらう必要はないが、問題は新しいアメリカの財務長官らが、最近の日本の為替介入について若干こだわりを持っているような発言が色々出ていることである。日本は、93～94年頃の景気回復局面での円高が景気回復の足かせになったという学習効果があるものだから、それを踏まえて、今次局面では、まだ景気の足腰が弱い中で、為替をやや円安方向へ押し下げるべく介入をしていると思う。アメリカは、日本に積極的な景気回復策を求めてきており、時機尚早の円高について介入すること自体は必ずしも日米間にそれ程の判断の差はないと思うが、どうも実態はそうではないと思われる。この点について総裁としての意見如何。

【答】

個々の具体的な為替介入については、私は申し上げる立場にはないから、コメントは出来ないが、一般論として申し上げるならば、為替相場というのは経済のファンダメンタルズを反映して（推移することが望ましく）、しかも急速な相場の動きを安定化するスタビライゼーションのための介入というのは皆認めているところだから、そういう為替介入についてはアメリカも日本も異議はないところだというふうに考えている。

【問】

長銀の買収問題に関連して、交渉の中で買収後の二次ロスをどうするかという問題で、それは出来ないということになっているらしいが、二次的損失をシェアしていくという制度が必要かどうか、総裁の考えを聞かせて頂きたい。

【答】

二次ロスの問題というのは、今のルールでは認めないことになっているようであるが、これは金融再生委員会の判断すべきことであって、私が良いとか悪いとか言う立場にないので、（質問に対する）答えにはならないがご勘弁願いたい。要は、なるべく早い時期に長銀の売却が行われることを期待しているということだけを強く申し上げておきたいと思う。

【問】

先程の２０００年問題にも関係するのだが、様々な要因でターム物金利が上がることが想定されると思うが、なおターム物を誘導目標とするという選択肢は残されているのだろうか。

【答】

そういう考え方は今のところ持っていない。オーバーナイト無担保金利を照準にして、できる限りの資金の供給を行っていくという方針は一貫して変えていない。見ているところでは、超短期のコール物を基準に出していく資金が、市場を回って順次浸透していって、中期ターム物から長期金利に移り、さらに債券に移り、株に移り、そういうものが企業及び家計の心理を明るくしつつあるというのが現状ではないかと思っている。

特に、ここへ来て、海外からの日本株の買いが非常に増えてきている。それが、一方では円高をもたらしているという面が強くあるように思っている。かつては、円キャリー・トレードと称して、金利の安い円を借りて、それでドルその他をuncover、outright で買って──いわゆる円の売り持ちであるが──、これで随分稼ごうとしたヘッジファンドもあったに違いないし、日本の機関投資家なども米国債を買ったりしていたであろう。それが、ここへ来て、日本株への海外からの投資が１月から６月まででネットで５兆円近く入っている。５兆円ということは500億ドルであるから、これは大きい。これは株価を上げると同時に、かなり円を強くしていると思う。

【問】

６月末の国会での「ゼロ金利をいずれ解除する」との発言でマーケットの金利が大きく跳ね上がるようなことが起きたが、自身の発言としてあの発言に対してどういった感想を持っているのか。

【答】

あれは半期報告書の衆議院大蔵委員会での数時間の討議であったが、その中で、過去半年の日銀の金融政策を詳しく説明して、それとの関連で、これから先、やや中期長期に今のままのゼロ金利は異常なものではないか、これを続けるつもりか、これでいいと思っているのかという質問があった。それに対して、私はゼロ金利というのは通常のものではない——資本主義の国の金融市場で金利がゼロというのは、仮に翌日物のコールであっても、相当大きな金額を無利息・無担保で供与するということであり、通常の取引ではないことは、皆様もお分かりだと思う——そういう意味のことを言った訳である。中央銀行の長い歴史の中でかつてなかったことをやって、その効果が今現れつつある訳である。私どもは、今の状態が非常事態に備えての措置であるというふうに考えていると答えた訳だが、その非常事態か異常事態ということだけが、市場に先走って伝えられ市場が動いたが、それは直ぐ半日位で消えたので、私の言っている意味は十分伝わったと思っている。

【問】

GDPの良い数字がでた直後で、景気回復期待からの金利上昇という発想がマーケットに働きやすい状況にあることがある程度予想されていたと思うが、その局面での総裁の発言というのは、ツボを圧すような形で走ってしまったと思う。そうしたタイミングでの発言として問題がなかったのか。

【答】

それは半期報告書——過去半年間の政策に対する討議であるから、そういう中期的な討議の中で、こういう議論が出てくるのは、自然だと思っている。それは、明日はどうなるかと言われて、そういうことを言えば皆びっくりするだろうが、中長期の議論をしている過程で出てきた討議だから、市場を理解した方の質問に対して、私もそういうことは確かに非常事態であると言ったのであって、そこだけ取って明日はこうなるとお取り頂くのは討議の環境をもう少し理解して頂くべきではなかったかと思っている。私の方でも反省すべきことがあるかもしれないが、半日も経たないで戻ったところを見ると、私が言った環境なり場所なり、あるいは言葉の片言であったと分かって頂けたので、直ぐに消えたのではないかと思う。その辺は理解して頂きたい。

【問】

たとえ半日であっても、金利があれだけ大きく動いた訳であるから、今後のマーケットとの対話のあり方について日銀としてどのように考えているのか。先走るものは、先走りさせておくのか、あるいはそういうところも配慮して総裁としての発言をしていくのか。

【答】

市場とは、私が直接タッチしている訳ではないが、金融市場局が朝から晩まで頭をひねり、先を見ながら手を打っており、そういう報告が随時上がってくるので、市場についてはよく理解しているつもりである。むしろ、あのように直ぐ市場が反応すること自体、市場も今の事態が非常の事態であるということをむしろよく理解しておられるんだな、というふうに私は受け取めた。

【問】

日債銀の捜査が近くなっているということが言われていて、その中で東郷前頭取がどういう形になるか分からないが刑事責任を問われるのではないかという予測も出ている。まだ何も決まっていない段階で発言は出来ないということかもしれないが、もし何か感想があれば伺いたい。

【答】

東郷氏の人柄や（日債銀に）行った経緯についても非常に良く知っているだけに、非常に関心を持っているが、お尋ねの件については、私どもは知る立場にはないので、コメントすることは差し控えさせて頂きたい。

【問】

デフレ懸念の払拭を展望できる状況にまだ至っていないのか。具体的にはどのような状況になるとデフレ懸念の払拭が展望できるのか。

【答】

難しい。何か特定のひとつの計数なり景気の指数を基にして判断することは、私は間違っていると思う。景気、経済は生き物であり、一つの指数であれば、あるときは機嫌が良くなったり悪くなったりする。したがって、全体を眺めなければいけないが、基本にあるのは物価だと思う。物価動向が本当に安定して、物価安定を通じて国民経済の成長が続いていけるものかどうかを見ていくのが筋ではないかと思う。この前、篠塚委員が講演をした時、「なぜ、まだ日銀は、デフレ懸念の払拭が展望できるような情勢になっていないと判断しているのか、具体的に説明して欲しい」ということが問題になったかと思うが、金融政策の目的というのは中長期的な物価の安定を通じて国民経済の成長、安定的成長を図っていくというのが私の信念であるから、やや中長期的に物価の安定が続くかどうか、その辺のところが非常に重要な点ではないかと思う。そういった先行きの潜在的な物価低下圧力を念頭において、デフレ懸念の払拭が展望できるような情勢ではない、というふうに判断をしているとお考え頂いて結構である。

【問】

より具体的にいうと、例えば、物価の下げ止まり感が確認されるような状況が一つのポイントとなるのか。

【答】

もちろん下げ止まり感で良いとは思うが、最初に説明したように、（現状では）潜在的な低下圧力というものがまだ残存しているのではないかと思われる。物価が安定してこのまま行けそうだというふうになるかどうかというのは、今の状態では、まだ、そうではないと判断をしている。やはり、先行きということになると、民間需要が自律的な回復をしてきているかどうか、この判断が一番大切なのではないかと思う。何兆円もの需給ギャップが残っていると言われるが、構造改革が行われている訳であるから、単なる数値だけではなく、構造改革をやって新しい需要、事業を創っていくといったような企業家の判断とともに、家計の方でも、じっとこれまでタンスでもっていたお金、貯蓄なり貯金を、もう少し前向きに使っていこうという気持ちに変わっていくかどうか──そういったことも消費の色々な数字に出てくるはずである──、そういったものをみて、民間の需要が速やかな自律的回復を起こしつつあるのかどうか、おそらくこの辺のところが決め手となってくるのではなかろうか。

【問】

95年９月以来公定歩合の変更がなく、（戦後での）据え置き期間の最長記録を更新したが、当面の金融政策において公定歩合操作の有効性についてどうお考えか。

【答】

公定歩合というのは、やはり一つのシンボルであるし、今は、実際ご覧のように、コールの無担保翌日物金利を金融調節の指標にしている訳であるが、平成７年９月から公定歩合が0.5％になって３年10ヶ月余りになる。公定歩合をどう位置づけるかというのは、時代とともにかなり変遷があるし、過去の動きと単純に比較して、これが一番長いとか、一番長くなりそうだとか、──確か、大正の頃からの記事が出ていたように思うが──、比較するのはあまり意味がないのではないかという感じがする。

「低金利政策が長期間に亘っていることについてどう思うか」というご質問であるとするならば、これは日本銀行がわが国経済の状況に応じて金融政策を実施してきた結果だということに尽きるかと思うが、先ほど述べたように、（現在の）景気情勢の下では、日本銀行としてはデフレ懸念の払拭が展望できるような情勢になるまで現在の思い切った金融緩和基調を維持していくことが適当であると判断している訳である。

公定歩合というのは、平成８年であったか、日本銀行としては、原則として日々の金融市場調節のためには日銀貸出を使わないということを決めた訳である。これは、日銀貸出以外のオペレーション手段が多様化して、それらによって十分機動的な金融市場調節ができるという自信を持てたからだと思う。こういう状況であるので、日々の金融市場調節について言うならば、公定歩合は従来に比べると大きな役割を果たしていないと言い得ると思う。

しかし、公定歩合は、日本銀行の貸出に適用される金利として業務上非常に重要な役割を担っている。例えば、特融の金利を決めたりする場合でも公定歩合を基準にしていくらにするかということを決めたりしている訳であり、アナウンスメント効果という意味では引続き重要な意味を持っているとお考え頂きたいと思う。また、これから金融を締めなければならないという事態が、──何年先か、何時来るかも分からないが──、こういうふうになった時に、公定歩合はまたかなり重要な意味を持つことになると思う。

今のところは、0.5％に引き下げてからずっとそのままにして、コールの金利で調節をしているというのが現状である。

以上